2017年锌市场的主要逻辑从锌矿紧张传到至冶炼环节，无论是出于加工费的博弈还是锌矿短缺，冶炼厂在二季度减产使得供给减少，库存持续走低至低位。下半年，冶炼产量逐渐恢复，但由于冶炼厂前期库存消耗，四季度仍需注意锌矿储备问题，库存变动或是指引市场紧张与否的重要指标。

下半年全球锌矿供给回升，但国内锌矿产量依然受制于环保检查和冬季的季节性减产影响，整体锌矿供给大格局稳中有升，但依然处于补缺口阶段。三季度冶炼企业检修复产国内供给将逐渐增加，叠加6月份打开进口套利窗口将导致三季度进口精炼锌增加，若需求未能配合供给增加，则下行压力较大。四季度随着国内冬季季节性锌矿减产，锌矿供给依然需要依赖进口补充，国内锌价或将偏强。需求端走弱预期或已体现在目前价格中，若下半年特朗普基建政策落地或一带一路等其他利好出台或刺激大宗商品价格走强。

上游锌矿市场供给回升，但仍处于补缺口阶段

虽然同样认为2017年全球锌矿供给回升，供需缺口收窄，但目前来看，锌矿的紧张仍将制约精炼锌的冶炼产量以及抬升精炼锌价格。

从加工费的角度来看，整体全球可交易锌矿仍然偏紧，并未像此前市场预计的宽松。据金属导报，泰克资源为韩国锌业 2017 年协定锌精矿供应加工费为 172 美元/干吨，较去年 203 美元/吨的加工费下调 15%，基准价为 2800美元/吨，没有价格分享。去年 Teck 与嘉能可协商的加工费为 188美元，基准价仅 1500 美元。整体加工费走低，基准价上调，价格分享取消，说明目前锌矿市场没有想象中宽松，仍然偏紧，协议加工费在区间上沿或表明双方均有妥协。

今年市场预期锌矿供给将逐渐增加，从而施压锌价，但目前整体全球可交易锌矿仍然偏紧，并未像此前市场预计的宽松。秘鲁的安塔米纳矿如期增产，嘉能可尚未宣布复产以及泰克资源旗下美国红狗矿山的产量下降，整体锌矿供应大格局未变，仍然是修复缺口的过程。加工费仍然维持低位震荡，锌矿价格跟随锌价回调。

矿业公司泰克资源下调目标产量 12%，虽整体影响不大，但锌矿整体宽松仍未如预期。泰克资源一季报显示：旗下红狗矿山因天气条件恶劣加之电力设备故障导致生产中断，一季度矿山锌产量同比大降 23%。因此公司将矿山2017 年锌产量目标下调约6至7 万吨即12%，从原计划 54.5至 56.5万吨下调至 47.5至 50 万吨。

嘉能可发布一季报，整体符合预期。报告显示一季度锌产量提高9%至27.92万吨，主要因ANTAMINA锌矿产出增加，其余产量在计划内温和增加。目前仍然没有重启澳大利亚和秘鲁锌矿的计划。

国际铅锌研究小组（ILZSG）的数据显示，2017年1-4月全球锌矿产量升至426.9万吨，较上年同期增长7%，但仍未回到2015年447.8万吨的水平。主要增幅在印度和秘鲁，是RAMPURA AGUCHA矿ANTAMINA矿因恢复生产和锌含量提高所致，已在前期预期中。2017年主要的增幅也来自于印度RAMPURA AGUCHA和秘鲁ANTAMINA矿山的产量增加，已体现在上半年的锌矿增加中。2017年下半年，因锌价高企预计投产的释放量相较前者较小，但依然将使得下半年锌矿产出环比增加约10万多吨。因此，下半年全球锌矿紧张继续缓解，但仍未转为宽松，叠加四季度中国锌矿的季节性减少，仍需注意锌矿供需结构性不平衡带来的价格上涨。

国内锌矿也因今年环保监管力度持续加大而难有大幅增产。5月份北方天气回暖，预计锌矿产量将有所增加。据我的有色资讯，北方矿山部分小矿山有提前半个月到一个月复产，矿产量较去年同比有所增加，由于环保较严，整体增量有限。据SMM，内蒙古因2016年末赤峰宝马煤矿爆炸影响，今年政府加大对矿山的安全检查，部分小矿山因安全不过关被迫关停，且影响部分大中型矿山生产，有停产早复工晚的情况。截止至6月中旬，赤峰当地矿山复工极少。计划3月投产的郭家沟矿因环保原因尚未完全释放产量。南方矿山据了解云南、广西和湖南以及福建等地矿山也受到环保影响产量释放，4月22日水口山矿山系统也开始因环保问题停产，而截止至6月福建正常开工铅锌矿企业仅40%。同时在计划外新增产能方面，云南蒙自据我们调研将有年产能1.8万吨的锌矿将投产，产能将在四季度逐步释放，折合月影响量1500吨左右。据统计局数据，2017年1-4月中国锌精矿产量130.14万吨，同比与去年几乎持平，略微下滑。目前预计全年国内锌矿增量约为20-25万吨，低于年初预期水平，下半年国内锌矿供给预计依然依赖进口锌矿补充。但目前由于1-4月锌矿产量与去年持平，若下半年锌矿产量释放或将使得锌价承压，但若锌矿增量继续调减，则将有利于支撑锌价。

我们5月中旬在云南调研锌矿供给情况显示，当地企业认为供给端原料方面，锌矿最紧张的时期在去年4季度，目前有所宽松，但仍未饱和、依然紧张。二次物料的进口也不顺畅，主要是因为进口认定的问题，因进口二次物料主要为废渣，若归类为洋垃圾则较为麻烦，因而生产企业选择在靠近钢厂的原料地区建厂。

锌矿产量预计维持稳定，后期将小幅增加，但增量预计较少。目前合规的大型矿山生产正常，因而整体产量将保持稳定。但小矿山的产出预计受到限制，一是因为环保严格，小矿山没有合格手续的话几乎不可能生产；二是因为矿权整合问题，以后行业集中度将增加，但目前在小矿山未整合完成前，建水的小矿山难有规模性产出。整体云南地区的增量预计将有2万吨左右，调研了解蒙自地区有1.8万吨计划2017年8-9月复产。但从该矿的复产可以看到，目前要拿到环评合格与采矿证等合法作业文件投入大，耗时长。该矿2014-2015年环保投资3个亿，2016年着手复产，2017年8-9月才准备复产，前期需2-3个月前期准备。

在国内增量不大，锌矿库存已基本消耗的情况下，要维持冶炼产量则需增加进口锌矿量。本次调研贸易商认为后期进口锌矿将增加，缓解目前锌矿供给紧张情况，这也与近期海关数据相符。5月进口锌矿217，968吨，同比大幅增加近一倍，但环比增幅不大，主要来自秘鲁，同比增幅较大主要是因为去年进口锌矿量太低，基数太小。

目前冶炼企业的锌矿库存在半个月-1个月左右，是去年同期的50%左右，没有增加锌矿库存主要是因为目前资金较紧张，锌矿价格也在高位，相同的资金量只能保持这么多库存。在锌矿库存依然偏低的情况，冶炼企业依然需要在三季度为冬储做一定准备，叠加复产后锌矿需求量增加，因而加工费或依然维持低位震荡或小幅走高。

全球冶炼产量小幅回升，但缺口依然扩大

国际铅锌研究小组（ILZSG）的数据显示，2017年1-4月全球精炼锌产量升至449.39万吨，较上年同期增长2.26%，但仍未回到2015年460.38万吨的水平。2017年4月，全球锌市供应缺口扩大至92，400吨，3月修正为供应短缺72，700吨。1-4月全球锌市供应短缺112，000吨，上年同期为短缺20，000吨。ILZSG称，消费者、生产商及交易所锌库存4月降至1，260，400吨，3月为1，355，100吨。产量增幅最大的印度地区因锌矿供给回升带动冶炼产量回升。

较低的加工费依然制约冶炼企业生产，除了韩国高丽亚铅因加工费减产，国内冶炼厂也在二季度集中减产，导致二季度精炼锌产量下降，库存快速走低。

2月韩国高丽亚铅因为锌矿供应紧张和低加工费计划2017年减少7.7%精炼锌产量至59.99万吨。

低加工费使得目前国内冶炼企业更为被动，春节后锌价快速下跌至20000元/吨-22000元/吨一线震荡，一度跌破20000元/吨，因锌价下跌，价格分享同时快速下跌，冶炼利润快速下滑，冶炼厂检修增加。

2017年3月13日，中西部锌冶炼骨干企业在西安召开了高层研讨会。会议各方表态，不排除通过实际减产检修，来上调国内外锌精矿加工费。据安泰库，目前相关国外贸易商已同意了今年中国ISP工艺冶炼企业混合矿进口条件，2017年加工费相比去年变化不大。同时冶炼企业一致强调保持国产精矿长期形成的矿冶分享条件（15000元/吨以上，2/8分享）。

在3月17日安泰科发布文件表示锌冶炼厂集中检修减产，共同应对不合理加工费。截止3月17日，参加两次会议的共计12家锌冶炼产能在20万吨的骨干企业中，已有汉中锌业、商洛、东岭、豫光金铅(7.40 +0.54%,诊股)、白银、葫芦岛、紫金、株冶、南方等9家企业正在或即将陆续采取停产检修等措施。在集中检修后，南方地区加工费有小幅回升，但6月下旬开始走稳。据SMM，6月云南地区选厂复产，锌矿产出增加，导致云南广西等地区加工费上调明显。湖南花垣县地区复产，湖南地区加工费继续调涨100-200元/金属吨至均价4250元/吨，广西地区加工费上调50元/吨至4100元/吨。安泰科认为，尽管湘西等地区少数矿山从4月份开始恢复生产，进口矿也有增加趋势，但原料供应紧张局面会持续，冶炼厂需做较长期打算。精矿紧张会延伸到锌锭紧张，供给端力量继续给锌价以向上的支撑，锌锭不会轻易跌破2万元，6-7月消费淡季过后，锌价将回升。

精炼锌供给受4-5月冶炼厂检修减产影响下滑，预计6月将有所恢复至44.6万吨。据SMM， 因部分炼厂设备环保、常规检修等问题，5月炼厂产量减少3.5万吨至40.7万吨，环比下降1.5%，同比下降10.4%，预计6月精炼锌总产量有望恢复。安泰科5月份统计的冶炼厂为46家，锌锭总产能609万吨，本月增加泗顶冶炼厂。锌产量统计结果显示，1-5月份上述企业锌锭总产量为192.7万吨，同比下降1.0%。其中5月锌产量为39万吨，同比下降1.5%，较4月份环比增加4.7%，日均产量环比增加1.3%。

精炼锌生产据SMM，5月主要锌冶炼厂开工率67.06%，环比下滑0.27%。5月部分炼厂因设备生产、原料品质或常规检修等问题，产量下滑；以及部分地区环保检查，导致个别炼厂产量低迷，供给端偏紧。二季度冶炼企业纷纷检修减产，导致产量下滑，库存走低。三季度，检修企业复产，产量预计回升，若全年生产计划不变，则三季度供给压力增加。

云南调研同样也支持今年冶炼产量预计于去年持平，难有增量。我们调研时间是5月中旬，两家传统冶炼企业均已恢复正常生产，但年内均无扩张计划，维持与去年相同产量。精矿的来源主要是省内及周边四川和贵州的矿，有小部分考虑进口。因缅甸环保较宽松且政局较稳定，因此也有使用小量缅甸矿。因加工费维持低位，因此利润率较低，矿山利润高，需要运营流转的很好才有利润。资金方面的确有资金紧张影响到投产速度的情况。库存方面因为均直接卖给贸易商，几乎零库存。

后期的扩张主要在二次物料利用企业与矿企。二次物料冶炼企业均有在河北的扩张计划，其中较为确定是2018年底预计投产15万吨锌生产项目。另一家预计2018年底上市后扩张将更为迅速。某矿山将投产10万吨锌冶炼项目，但属于置换项目，一期产能先以6万吨为目标。

进口预计逐渐增加

进口方面，中国海关最新公布中国 5月进口锌矿217，968吨，同比大幅增加近一倍，但环比增幅不大，主要来自秘鲁；1-5月累计进口锌矿113.08万吨，同比增幅91.68%。去年进口由于套利窗口几乎持续关闭，进口持续维持低位。5 -6月份由于国内锌锭库存快速下降，可交易现货减少，使得国内锌价更强，进口套利窗口打开，预计后期进口将增加。国内精炼锌市场的紧张从上海贸易升贴水走高至200元/吨也可见一斑。

6月份则是由于国内进口套利窗口打开带来大幅盈利后，刺激大量精炼锌进口，国际市场精炼锌偏紧导致伦锌回升。6月22日LME锌库存减975吨至304000吨，虽然库存变动幅度不大，但注销仓单下降近4万吨，注销仓单占比激增至65.9%，刺激LME锌价快速上涨。在国内市场，则由于进口锌锭的流入打压现货升水，库存短期内有所回升。

在国内增量不大，国内锌矿库存已基本消耗的情况下，港口锌矿库存也已较去年同期大幅回落，目前处于低位震荡，要维持冶炼产量则需增加进口锌矿量。后期进口锌矿将增加，缓解目前锌矿供给紧张情况，这也与近期海关进口数据相符。

进口锌矿方面，据SMM50%标准品位进口锌精矿主流成交于45-60美元/干吨附近，低于50%且其他含量超标或不足的，市场报价调涨至70-90美元/干吨不等。6月随着进口比值走高，锌精矿进口盈利窗口打开，进口锌精矿盈利扩大至500-700元/吨附近，但于6月中下旬重新关闭。

库存同比大幅下降，环比陆续下滑

经过 2016 年锌产业链去库存后，目前冶炼企业的锌矿库存水平和下游企业的精炼锌库存均低于去年水平。上半年LME 锌库存下降12.60万吨至30.19吨，取消仓单占比从24.81%上升至73.12%。上半年上期所锌库存下降7.95万吨至7.34万吨，仓单则下降5.5万吨至2.7万吨。据我的有色，全国锌锭现货库存下降7.13万吨至11.8万吨。全球库存均大幅下降至近年来低点，目前全球交易所库存仅约37.5万吨，尚不足一个月的消费量，因此低库存依然支持锌价偏强。也是因SHFE仓单偏低，可交割仓单一度低至18.5万吨，6月交割引发了逼仓风波，月间价差扩大至超1000元/吨，现货升水超2000元/吨，后以仓单快速增加，月间价差迅速回落结束，顺利平稳交割。预计下半年库存依然低位震荡。

二季度以来，国内现货库存持续快速回落。但据前期信息显示，锌需求受环保影响疲软，因此市场有传言有企业有囤货现象。但我们在云南调研了解企业认为没有必要在目前资金紧张，锌价升水的情况下大量囤货。因此库存的降低除了隐形库存和产量下降外，或的确有消费尚好，不如此前市场预期那么差的原因，我们也将持续跟踪。锌合金和高纯锌锭的生产增加，也是降低市场上的普通锌锭供给的原因之一。

下游需求维持低速增长

全球锌消费进入中低速增长新常态，ILZSG 提高国际市场锌需求至 2.6%左右的偏低速增长，提高中国地区的增速，从仅 1.3%提升至 2.3%，中国以外的地区从 2.7%提高至 2.9%。

依旧维持美国和印度会是国外的增长点，美国受益于制造业回归，印度受益于汽车产量的高速增长。欧美经济数据回升，对大宗商品市场有所支撑。且因年初预期今年的黑天鹅事件影响较小，VIX指数低位运行，特朗普政府政策不确定性增加已导入预期，美国失业率5月下降至4.3%的低点，整体市场处于一个较乐观的状态，若下半年特朗普的基建计划可以落地，则将带给市场向上动力。特朗普此前提出制造业回归美国，且未来十年将投资1万亿大量重修和新建基础设施以改善美国的高速公路、机场、桥梁、学校和医院等等，有利于对铝需求的拉动。印度则处于高速发展阶段，GDP增速超过中国，对于基建和汽车的需求将带动镀锌需求，一名VEDANTA人员预计印度2017年锌消费增速将达到6.5%

中国仍是最大的锌消费地，有色金属工业协会会长陈全训表示截至2016年末，我国铅锌总产量、总消费量分别连续16年和26年位居世界第一位，即使消费平台期到来，但每年约500万吨铅、700万吨锌的生产与需求总量是十分可观的。在这样一个存量的基础上，还有很多新的机遇可利用，预计年消费增速约为1.7%。同时一带一路的逐步落实，依然有望支持大宗商品的需求。据民生证券报告，我国企业2016年在“一带一路”沿线61个国 家新签对外承包工程项目合同8158份，新签合同总额1260.3亿美元，占同期我国对 外承包工程新签合同总额的51.6%，同比增长36%；完成营业额759.7亿美元，占同期 总额的47.7%，同比增长9.7%，业务占比进一步提升，增速也远高于行业总体增速。 从合作业务领域来看，主要集中在电力工程、交通运输建设、房屋建筑和石油化工、 工业建设以及制造加工设施等领域。同时我国企业的海外扩张也在进一步加速，据银河国际，亚洲、拉丁美洲和非洲是中国企业进行海外业务扩张和直接投资的重要目的地。麦肯锡的一个研究报告数据显示，这些地区在2016 - 2030年的基础设施投资，将是2000 - 2015年的三倍以上。

虽然我们云南调研并未直接了解下游终端情况，但侧面了解需求尚好。冶炼厂大部分直接销售给贸易商，销售情况良好，甚至有催货情况。贸易商认为需求主要还是镀锌这块，镀锌消费还可以，下游开工比较理想，但原料价格较高，今年下游没有去年上半年那么好，主要因为资金紧张。虽然据前期了解镀锌板的库存高企，开工率下滑，引发市场对锌需求的担忧。但本次了解镀锌板锌用量较少，镀锌结构件的用锌量较高。而基建这块华东的电线电缆、铁塔很多是西南地区企业中标，因此消费或有订单转移的情况。这也与我们在会场了解到的信息相符，虽然天津地区环保严查限制镀锌开工，但出现部分订单转移至周边河北地区的情况。

需求方面，6月下游需求回升，主要受镀锌板消费好转带动。据SMM经过长期的环保评估，京津冀地区多数镀锌企业环保评估已过关，基本均恢复正常生产。且因铁路需求有所增加，通讯塔、电信塔及太阳能(5.17 +0.58%,诊股)消费好转，拉动需求端消费。据我的有色，266条镀锌产线中，有20条产线停产或检修，开工率为92.48%，较上周下降1.12%；周产能利用率为72.36%，较上周回升0.46%；111条彩涂产线中，9条产线停产或检修，开工率为91.9%，较上周下降1.79%；周产能利用率为72.99%，较上周回升1.82%。

从下游消费量来看，根据中国钢铁工业协会数据，2017年1-5月份全国镀锌板产量为943.77万吨，同比增加21.4%。2017年1-5月份全国镀锌板销量为889.87万吨，同比增加16.63%。2017年1-5月底全国镀锌板库存量为58.13万吨，同比增幅为5.66%。整体镀锌板产销数据好于我的有色和上海有色等资讯机构统计。因无论是上海有色还是我的有色的镀锌开工率均同比下滑，因此市场对今年需求预期偏悲观。但若从中国钢铁工业协会数据来看，镀锌产销依然向好，库存同比增加5%，但依旧在可控范围内。同时，5-6月的开工率均有所回升，因此整体需求或延长至7-8月传统消费淡季，从而全年需求较为平稳，淡季不淡。

出口方面，海关数据显示，中国2017年1-4月出口镀锌板（带）709979.9吨，净出口为504385.2吨，同比上涨7.05%。今年上半年整体出口增加，但波动幅度加剧，二季度沪伦比高位或将抑制镀锌板出口。反倾销和内外比价走高依然可能导致出口进一步受阻，影响逐渐显现。但在一带一路的带动下，仍有望保持出口量。

虽然市场普遍认为今年的需求大概率走弱，下半年可能会更差，但需注意需求走弱的预期是否已反应在前期走弱的价格中。实际上需求端来看，虽无明显亮点，但也并不疲软。

建筑房地产

具体下游需求方面，基建带动的建筑业仍然是锌的消费大头，占比约48%。

目前来看，建筑房地产虽然增速回落，但同比增速依然不低。虽然市场对房地产后市比较悲观，但这个走弱或是一个长期趋势，目前数据同比依然保持增加，增速走弱的情况下，依然保持增长，对需求端依然有所支撑。1-5月全国房地产开发投资37595亿元，同比增8.8%，增速比1-4月回落0.5个百分点。1-5月房屋新开工面积65179万平方米，增9.5%，增速回落1.6个百分点。1-5月商品房销售面积54820万平方米，增14.3%，增速回落1.4个百分点。1-5月商品房销售额43632亿元，增18.6%，增速回落1.5个百分点。5月末，商品房待售面积66018万平方米，比4月末减1452万平方米。华泰证券(17.73 -0.95%,诊股)认为，稳增长仍然是经济发展重要目标的情况下，基建投资增速维持高位是大概率事件。从年初各省公布的今年固定资产投资完成额的增速目标来看，增速较高的省份主要分布于西部，中部和华南区域，包括新疆、西藏、云南、贵州、湖南、广东和福建等。

汽车

汽车目前是下游需求的另一个亮点，占比约23%。目前来看后期基建和汽车交通仍然是锌需求的两大主要组成部分，虽然今年由于优惠政策减半，市场普遍认为汽车产销增速将回落，但中期协副秘书长认为即便考虑购置税优惠政策收窄后，汽车产销依然能有5%的增速。因为国内主要钢铁厂汽车镀锌板产能持续扩张，比如宝钢和武钢，产量仍有增加空间。同时随着国内汽车产品质量的要求提升，高端车比例增加，预计整体镀锌比例也将提升。与汽车相关的另一个锌应用领域是氧化锌，主要用于汽车轮胎和陶瓷制品等。目前来看，汽车订单逐渐向好，下半年是传统旺季，季节性产销回升，带动需求继续支持锌消费。

2017年1-5月，汽车产销1135.84万辆和1118.20万辆，同比增长4.49%和3.71%，低于上年同期1.3个百分点和3.3个百分点。销量累计增速比1-4月继续下降。其中乘用车产销963.78万辆和942.11万辆，同比增长3.05%和1.48%；商用车产销172.05万辆和176.09万辆，同比增长13.33%和17.51%。乘用车产销同比增速低于行业水平，商用车产销同比保持较快增长。2017年5月国内乘用车产销分别完成174.8万辆和175.1万辆，产量比上月下降2%，销量比上月增长1.7%，比上年同期分别下降1.8%和2.6%，分别低于汽车总体2.5个百分点，成为影响汽车增长的重要因素。其中，5月，运动型多用途乘用车（SUV）销售71.48万辆，环比增长4.43%，同比增长13.46%。

我们此前根据历史数据推算，政策优惠退出后的增速仍然能够维持6%左右，与中期协副秘书长观点一致，但考虑到去年增速较快，基数较高，同比增速有可能进一步放缓，但总体依然保持中低增速，目前根据中期协副秘书长观点增速或在5%左右，因此在下半年汽车产销旺季，对精炼锌的消费依然可期。2009年和2010年，中国乘用车市场在购置税优惠政策促进下，取得52.93%和33.16%的增幅，成为全球最大的汽车市场。2009年，1.6L及以下乘用车购置税减半优惠政策首次实施。2010年，又改为按照7.5%征收。在购置税优惠全面退出后，2011年中国乘用车增幅骤减至5.19%。2011年至2015年，中国乘用车年均增幅仅为6.4%。

家电及其他

家电也受益于去库存和房地产销售增加，今年产量均保持去年同期水平或者微涨，其中空调表现最佳，且订单依然向好。但因占比不大，预计带动消费增速有限，但不会拖累消费情况，因此依然预计整体消费有约1.5-2%左右的低速增长。